När kapitalet korsar gränserna:
vem ska ansvara för tillsynen?

När kapitalmarknader väl blir mer gräns­överskridande uppstår glapp mellan marknadens och tillsynens geografiska omfattning. Flera av marknadens aktörer har verksamhet och riskexponering i flera medlemsstater, medan tillsynen fortfarande huvudsakligen är nationell. Frågan är på vilken nivå, i enskilda länder eller gemensamt i EU, tillsynen bör utövas för att bidra till effektiva kapitalmarknader i EU, vilka stärker investeringarna och därmed EU:s konkurrenskraft. Det sparas mycket i unionen men kapitalet rör sig inte fullt ut över gränserna och det stannar ofta på nationella bankkonton. Skillnader i regler, tillsyn och finansiell infrastruktur ökar kostnaderna för gränsöverskridande verksamhet och begränsar nyttjandet av den gemensamma marknaden.

Kommissionen presenterade därför Market Integration and Supervision Package (MISP) i december 2025, där Europeiska värdepappers- och marknadsmyndigheten, Esma, är tänkt att spela en huvudroll vad gäller ökad centraliserad tillsyn. Paketet är en central del av kommissionens strategi i Spar- och investeringsunionen och syftar till att minska hinder för gränsöverskridande verksamhet och stärka EU:s kapitalmarknader. Under hösten 2026 fortsätter behandlingen av kommissionens förslag i Europaparlamentet och rådet.

Den svenska regeringen har välkomnat ambitionen att stärka EU kapitalmarknader men ser behov av vidare analys av förslagen om centraliserad tillsyn. En fråga som behöver belysas är om mer gemensam tillsyn kommer att bidra till att Sverige får del av kapitalmarknadens skalfördelar – utan att detta försvagar den svenska kapitalmarknadens konkurrenskraft. För att kunna resonera kring detta behöver vi veta vilka för- och nackdelar det finns med centraliserad tillsyn och vilken roll Esma ska spela.

Tillsyn av kapitalmarknader i EU

Forskarna Carmassi et al. lyfter fram att dagens tillsyn av kapitalmarknaderna är komplex och fragmenterad; kapitalmarknadsaktörerna i EU verkar alltmer över gränserna, medan tillsynsansvaret huvudsakligen är nationellt. De menar att mer gemensam tillsyn kan reducera gränsöverskridande risker, minska dubbel informationsinsamling, dämpa skillnader i tillsynspraxis samt förenkla för företag som verkar i flera medlemsstater. Gemensam tillsyn kan med andra ord minska både tillsynskostnader och hinder för marknadsintegration.1 Därutöver kan skillnader mellan nationella myndigheter påverka var verksamhet lokaliseras. ECB framhåller att skillnader i nationella tillsynsregler och tillsynspraxis riskerar att leda till ”regulatoriska arbitrage”, där företag etablerar verksamhet i medlemsstater med mindre sträng tillsyn för att utnyttja skillnader i regelverk och tillsynspraxis.2 Loipersberger pekar vidare på att centraliserad EU-tillsyn har fått fler positiva effekter i medlemsstater med svaga nationella institutioner.3 Avignone et al. visar att centraliserad tillsyn har minskat bankernas kreditrisk i EU (2011–2018).4

Centralisering har samtidigt kostnader. Moura et al. pekar på att centraliseringen initialt har haft en negativ effekt på bankers effektivitet. Den innebär också en risk för informationsförlust; nationella myndigheter har ofta kunskap om företag, marknadsstrukturer och institutionella förhållanden som blir kostsam för en central myndighet att bygga upp. Även närhet och specialisering kan gå förlorade. Gemensam tillsyn kan dessutom innebära mindre flexibilitet och mer byråkrati.5

Tillsynsdelen av MISP – ökad differentiering

Kommissionen föreslår nu att Esma både ska få direkt tillsyn över vissa finansiella företag och en starkare roll vad gäller tillsynskonvergens. I dag arbetar Esma främst med regelutveckling, samordning och viss tillsynskonvergens. Kommissionen föreslår inte att nationell tillsyn tas bort helt, men att tillsyns­ansvaret ska differentieras i större utsträckning.

Carmassi et al. analyserar en modell där Esma direkt antas övervaka vissa stora och gränsöverskridande aktörer medan nationella myndigheter övervakar majoriteten av företagen. Författarna bedömer att omkring 15 värdepapperscentraler skulle kunna omfattas av direkt EU-tillsyn, enligt de kriterier som analyseras. För leverantörer av kryptotillgångstjänster är argumentet för centralisering starkare eftersom verksamheten är gränsöverskridande från början.6

Principen blir därmed att graden av centralisering bör följa verksamhetens geografiska förutsättningar och påverkan. Ju större de gränsöverskridande riskerna är och ju svårare det är för en nationell myndighet att observera verksamheten som helhet, desto starkare är argumentet för EU-tillsyn. När nationell expertis är central för tillsynen är argumentet för nationellt ansvar starkare. Frågan handlar om vilka som kan utföra tillsynen bäst, mest effektivt och med lägst kostnad – i bred mening.

Tillsyn i Sverige

Frågan om tillsyn är särskilt relevant för Sverige. Sverige har en relativt välutvecklad kapitalmarknad och institutioner som har vuxit fram under lång tid. En mer integrerad europeisk marknad kan ge svenska företag och investerare tillgång till mer kapital. Samtidigt kan en förändrad europeisk tillsynsordning påverka tillgången till nationell expertis och välfungerande institutioner.

Regeringen framhåller Sveriges välutvecklade kapitalmarknad och lyfter bland annat hushållens deltagande på kapitalmarknaden, pensionssparande i fonder och aktier, en aktiv marknad för börsintroduktioner och betydelsen av den svenska aktiemarknadens självreglering. Samtidigt välkomnar regeringen arbetet med att undanröja hinder för gränsöverskridande verksamhet och investeringar, men ser behov av vidare analys av centraliserad tillsyn. En större europeisk kapitalmarknad kan ge Sverige vinster genom bättre kapitaltillgång och ökad konkurrens. Men om förändringar samtidigt försvagar institutioner som bidrar till information, förtroende eller effektiv kapitalallokering måste detta också vägas in i kalkylen.

Diskussion

Avvägningen handlar alltså inte om att välja mellan europeisk och nationell tillsyn som principer. Det handlar om att avgöra var gemensam tillsyn skapar ett tydligt mervärde och var nationell expertis är särskilt värdefull. En alltför långtgående centralisering kan för Sveriges del innebära att tillsynen kommer med sämre marknadskunskap. Det kan i sin tur påverka möjligheten att fånga upp information som inte enkelt kan standardiseras eller överföras mellan olika länder och myndighetsnivåer. Sveriges relativt välutvecklade kapitalmarknad och tradition av självreglering gör denna aspekt särskilt relevant. Samtidigt kan en alltför decentraliserad ordning innebära att svenska och andra nationella marknader inte fullt ut får tillgång till det stora och det gränsöverskridande perspektiv som en integrerad europeisk kapitalmarknad kan erbjuda.

Utmaningen blir därför att utforma en tillsynsstruktur som fångar de europeiska vinsterna av integration utan att undanröja nationella institutioner där de faktiskt bidrar till effektivitet. För EU handlar det ytterst om att hitta en balans där gemensam tillsyn används när den löser gränsöverskridande problem som nationella myndigheter har svårt att hantera, medan nationell kompetens och närhet bevaras där de skapar ett tydligt mervärde.

1 Carmassi, J., Evrard, J., Gati, Z., Milea, C., Parisi, L., Rouveyrol, C., Dumora Lemaire, O., & Spolaore, A. (2026). One market, one supervision: Rethinking the supervisory landscape for a truly integrated capital market in Europe (ECB Occasional Paper Series No. 383). European Central Bank.

2 European Central Bank (2026). Financial integration and structure in the euro area. European Central Bank.

3 Loipersberger, F. (2018). The effect of supranational banking supervision on the financial sector: Event study evidence from Europe, Journal of Banking & Finance, Volume 91.

4 Avignone, G., Altunbas, Y., Polizzi, S., & Reghezza, A. (2021). Centralised or decentralised banking supervision? Evidence from European banks. Journal of International Money and Finance, 110, 102264.

5 Moura, P., Barbosa, F., Alves, C., & Camanho, A. S. (2024). The impact of the single supervisory mechanism on Eurozone banking: The assessment of trends in efficiency and frontier position. Applied Economics, 56(58).

6 Se fotnot 1.